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新葡萄京娱乐场下载半年营收逼近百亿 大肆扩张的木林森极速狂飙

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2020年新年伊始,家居建材行业就迎来喜讯。1月3日晚,证监会发布公告,公牛集团股份有限公司首发申请获得核准。这意味着公牛上市最艰难的路已经走完,无限接近资本市场了。作为一家以开关、插座为主业的企业,公牛从2018年4月底向证监会正式申报首次公开上市的申报稿,2019年5月更新了经营数据,到如今正式首发通过。历时20个月时间,终于如愿以偿。2018年5月,公牛上市申报稿在证监会正式披露时,简象家居就以《一年卖了70亿,公牛插座开关将迎来春天》为题,对公牛的产品、渠道、营收、利润率等进行了分析。作为一家看似在开关插座这个小品类经营的品牌,公牛创造出自己的一番天地。根据公牛在2019更新的申报稿,公牛在2016年、2017年、2018年的营收分别为53.66亿元、72.4亿元、90.64亿元。按照这个营收增速,2019年的营收破百亿悬念不大。在整个家居建材行业,年营收破百亿的不多,包括做管道的联塑、做定制家居的欧派、做灯饰的木林森、做瓷砖的马可波罗等。一年营收达到百亿级规模,在整个家居建材行业也算是重量级企业。作为开关插座行业的知名企业,公牛的产品包括转化器、墙壁开关插座、LED照明和数码配件等电源连接产品,基本围绕开关、插座、照明等发展,公牛安全插座、公牛装饰开关、公牛爱眼LED灯、公牛数码速充配件等是其特色产品。事实上,在整个开关插座行业,积聚了很多国内外品牌。公牛也在遭遇全方位的竞争,开关插座方面,由西门子、施耐德、罗格朗、西蒙、松下等国际品牌以及正泰、德力西、欧普、飞雕等国内品牌;LED照明行业,品牌竞争也相当激烈,飞利浦、欧司朗、松下等国际品牌以及欧普、雷士、阳光、佛山照明、三雄极光、雪莱特、木林森等。能够在众多国际国内品牌的激烈竞争中脱颖而出,在简象家居看来,更多的得益于较早的品牌化和无处不在的渠道。品牌化方面,一般人买插座,首先想到的就是卖公牛,公牛也基本成为插座的代名词。渠道方面,公牛的产品遍及家电卖场、建材市场、超市、五金店、小卖部等各个渠道。渠道分布广泛,也让公牛有更多机会与消费者接触,成为消费者购买产品的首选。在公牛成功闯关上市后,整个家居建材行业还有诸多的企业在排队,卫浴、厨电、吊顶等各个品类都有。2019年,整个家居建材行业也有多家企业成功闯关,据简象家居不完全统计,这些成功闯关的上市企业包括:瓷砖卫浴行业的东鹏、卫浴行业的松霖、吊顶行业的奥普、家居卖场的居然之家等。数量不多,但在每个细分品类里都是由相当地位的企业。而在公牛成功闯关后,2020年,相信还有更多的家居建材企业实现孜孜以求的上市梦。

在连续大手笔收购后,灯饰企业木林森的营收规模正迅速被放大。2019年上半年,木林森的营收达到93.86亿元,同比增长34.26%;营业鲁润5.52亿元,同比下降14.51%。在经过多次大手笔并购后,从营收规模看,木林森已经跻身家居建材行业的前列。在无数企业和品牌以一年百亿营收为宏大目标的时候,木林森半年都逼近百亿了。作为一家灯饰企业,木林森的产品集LED封装与LED应用产品为一体,主要产品有SMD
LED、Lamp
LED、LED应用(包括照明产品及其他)三大类。(图片来源网络,侵删)目前,除了木林森外,作为灯饰企业在主板上市的包括欧普照明、三雄极光、雷士照明、佛山照明等,营收的欧是数十亿级别,如欧普一年营收超80亿元。身为上市公司,这些头部企业在市场上品牌影响力大、销售网点多、也易于为消费者所接受。但是,在整个家居建材行业,受制于款式、功能、色彩等不同搭配,灯饰行业的品牌化程度不高,还有数量众多的厂家、商家存在。一位灯饰经销商曾经告诉简象家居,与其合作的灯饰厂家大大小小有几十家,可见灯饰行业的品牌化尚处于初级阶段。即使是半年营收逼近百亿的木林森,在内销市场上进行品牌化经营也就近10年的事情。2012年,“木林森”品牌正式在国内销售,一年时间在全国建立3000多个销售网点。木林森在半年报中披露,国内LED照明市场存在三方面问题,包括产能过剩、缺乏行业标准、产品同质化严重。这样带来的结果是市场恶性竞争、产品质量参差不齐、行业缺乏创新。在这样的大环境下,发展壮大起来的木林森开始通过并购与同行拉开距离。在2015年成为上市公司后,第二年收购超时代光源,抢占了LED丝灯市场,当年跃升为全球工业半导体厂商第18名,并成为中国市场LED封装厂商第二位。而在2017年,木林森参与收购欧司朗旗下朗德万斯的股权。正是收购朗德万斯,木林森的营收规模实现了狂飙。朗德万斯是海外照明巨头欧司朗分拆的通用照明企业,强大的代理商和分销商网络遍布全球,还有800
多名销售和市场营销人员覆盖40余个国家及地区。2017年半年报,在朗德万斯业绩还未并入木林森时,木林森的半年营收为36.24亿元,比今年上半年的营收少了57.62亿元,全年的营收相差应该上百亿,2018年木林森的营收就达到了177亿。可见,木林森的大手笔收购带来的效果立竿见影。当然,木林森的大手笔收购付出的代价也不菲。2016年、2018年,木林森通过非公开发行股票,就融得超过27亿元资金。而截至到今年6月30日,木林森的短期借款就有64亿元。这样的资金压力,也不是一般的家居建材企业所能承受。除了花费数额绝大的资金外,如何与并购的企业实现更好融合,整个成本也不低。今年上半年,虽然营收出现超过30%的增长,但赚钱能力却同比减少,可见整合的过程并不轻松。不管怎样,木林森收购国际重要照明品牌实现营收规模和体量的迅速增大,对不少想要谋求扩大的家居建材企业是一个借鉴。只是能否学来,需要看各自的资源、禀赋、能力,甚至造化了。

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我们自2018年6月6日发布欧普照明深度后,持续看好公司的价值潜力,故我们再次从多个竞争对手的横向比较视角,继续研究公司的价值潜力。

历史发展与管理:欧普创立于1996年,虽起步较晚,已快速成长为行业规模最大的企业。佛山是老牌电光源企业,成立于1958年,历史悠久。公牛作为转换器和插座领域龙头,2014年进入LED照明领域。管理层方面:欧普管理层持股更为集中,董事长王耀海夫妇合计持股82.05%。2018年推出股票期权及限制性股票,绑定核心员工利益,为业绩持续增长注入内生动力。公牛上市前为典型的家族企业,董事长兄弟直接间接合计持有97%股权。

产品:欧普立足家用照明,拓展商照领域,致力于成为家居综合解决方案提供商。欧普目前产品以家照灯具为主,拥有商照灯具、光源、照明控制等丰富产品矩阵,新拓展集成家居业务,实现全系列照明产品及系统的升级,与华为、腾讯合作,切入智慧家居领域。雷士和三雄商照产品为主。阳光OEM出口代工业务为主。佛山由电光源传统照明向LED照明转型升级。公牛2014年进入LED照明领域,家庭办公应用为主,定位“爱眼”差异化竞争。

渠道:欧普线下布局广,网点数量领先。欧普目前有超4000家专卖店,各类终端销售网点超10万家,同时自营电商平台发展迅猛。雷士3634家专卖店,乡镇渠道约3733家专柜。阳光以出口为主。三雄极光加速渠道下沉,专卖店近1800家,2017年新开终端门店超500家。佛山主营电光源产品,渠道以五金店为主。公牛照明业务依托原转换器和墙壁插座开关的74万个五金渠道网点和11万个建材灯饰网点发展,原渠道优势显著。

业绩与效率:欧普收入规模领先,毛利率和周转率优势显著,销售费用率较高。2017年,照明龙头企业中欧普收入规模最大,69.57亿元;增速最高,27.03%。毛利率、存货周转率显著领先于同业,分别为40.59%、7.23,主因公司具备自主品牌溢价,产品以家照灯具为主、且成本管控力较强、生产链条较短。销售费用率偏高,23.52%,主因相比OEM模式和商照产品,自主品牌家照产品消费属性较强,品牌推广和渠道建设投入较大。他山之石(1)欧司朗:全球领先的照明制造商之一,欧洲照明通路市占率第一,北美第二。主要提供汽车照明、专用照明、光电半导体、灯具、照明系统解决方案等产品服务。2017财年营收41.58亿欧元,近三年复合增长7.03%;净利润2.2亿欧元,近三年复合增长15.12%;毛利率34.79%,净利率5.33%。2015年剥离下游通用照明类业务设立LEDVANCE,16年出售给木林森。(2)通用照明:业务遍及全球100多个国家和地区,目前照明业务占比较小,仅2%。已相继退出利润较低的亚洲和拉美市场,并计划出售下滑的照明业务。2013—2017年照明业务全球营收从79.67亿美元下降到19.41亿美元,营业利润率从3.90%下降到1.39%,主因系传统照明市场萎缩、LED照明全球竞争加剧、16年剥离出售家电业务以及退出亚洲拉美市场。(3)飞利浦照明:目前全球最大照明企业。2017年营收69.65亿欧元,近三年复合增长率为-3.41%,净利润2.94亿欧元,,复合增长率为14.06%;毛利率38.78%,净利率4.22%。通过研究海外龙头企业成长路径,我们认为,前期传统照明时代海外巨头垄断技术优势,而随着行业向LED照明转型,国产芯片崛起,成本大幅下跌,国内照明行业进入价格战,本土企业后来居上。海外巨头因其芯片成本高,国内渠道推广弱,利润偏低等原因逐步退出中国市场。目前国内照明产品同质化程度较高,品牌力较弱,市场高度分散,能把握产品转型升级节点,成本和渠道掌控力强的照明企业有望攫取更多市场份额。

投资建议:基于国内外竞争对手发展历史、财务数据对比研究,我们看好欧普照明的长期价值潜力,预计2018-2019年营业收入分别为80.56、92.18亿元,同比分别增长15.80%、14.42%;归母净利润分别为8.66、10.49亿元,同比分别增长27.18%、21.19%,对应18-19年PE分别为24.1x、19.9x,照明细分的价值稳健龙头,维持“买入”评级。

风险提示:照明市场竞争大幅加剧;房地产销售大幅下滑。

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